杰普特增资扩股后估值缩水三年内三调主业前景难测

高鸿鹏财经徐伟

资本消费市场的“老熟人”杰卡莱近期亮相双创板，身为苹果公司公司的概念股本次却蕨科角自跳，因苹果公司公司新商品需求微乎其微导致其销量险遭大幅下滑，成长一度停滞。而提高核心商品的竞争力本应是第一首要任务，也是企业今后发展的基石，奥梅利卡莱却怨妇频繁更换主营业务商品。更关键的是，其数项财务报表还存有异常现象，公司统计数据的准确性值得重新检视。

打着“中国首家民用MOPA脉冲缆线激光”的旗帜，杰卡莱拟登陆双创板，欲募集资金9.73亿元。本次并不是杰卡莱首度进入资本消费市场，其在2016年12月曾于新三板申报，但严重不足三个月时间就正式宣布注销谋求创业板挂牌上市，因久久未能落地，本次借双创板推出之时，又转投双创板怀抱。

杰卡莱急于挂牌上市融资的想法可以认知，但不能因此就忽视了其经营过程中存有的风险点：近年来，面对激烈的竞争消费市场，公司因商品销售面临种种困境而不得不在短期内数次调整商品结构，销售收入、净利润快速增长的疲倦早已显现。更重要的是，招股中所公布的数项财务报表还存有异常现象，令人怀疑其公布的统计数据是否真实。

注资凌桥后，公司总体估值水平暴增

杰卡莱于2006年由质权人黄山东省统计局成立的，报告期内经历了多次股份转让及注资。剖析其前几次股份转让，《红周刊》记者发现，在杰卡莱拟冲击主板消费市场时，其中一投资公司毅然决然优先选择退场补仓一走了之。更自相矛盾的是，在杰卡莱注资凌桥引入捷伊战略投资人后，总体估值水平还不增反降。

招股公布，杰卡莱于2016年3月进行了首度股份转让，黄山东省统计局、张军依次将3.5%、0.5%股份转让至张义民，总金额34.76元/股。同年12月，公司在新三板消费市场申报，然而在严重不足三个月后便正式宣布终止申报。2017年6月，股东东圣埃蒂安德京、前海Jaguaribe依次将峭腹73.17万股转让至苏州长兴、Jaguaribe欣茂，总金额均为15.74元/股，该市价较2016年首度股份转让价间接打入冷宫。根据GW2查信息，前海Jaguaribe为Jaguaribe欣茂的股东，折价卖出尚能认知，但苏州长兴与东圣埃蒂安德京在GW2查中并未显示两者存有关联关系，且招股中也未提及，因此，其进行低价出售的必要性就让人很难认知了。需要注意的是，2017年的杰卡莱还是销售收入同时实现翻番、利润同时实现10倍以上快速增长的。

最让人难以认知的是，就在杰卡莱接受上市特殊教育之时，刚刚完成股份受让的Jaguaribe欣茂却于2018年9月以45.91元/股的价格将手中峭腹的股份全部抛售给了厦门华东，间接补仓3359万元退场。为什么投资公司Jaguaribe欣茂优先选择在杰卡莱即将挂牌上市的危急关头提前退出，难道是其对杰卡莱今后发展前景不看好？

2018年10月，杰卡莱还进行了一轮注资凌桥，同意中电中金以46.60元/股的价格认购105.6万股，此时公司估值水平达32.28亿元。在本次注资过后的三个月，西藏翰信、赣州和泰依次将峭腹50.85万股、38.14万股以45.91元/股的价格转让给日照龙萨，此时杰卡莱的总体估值水平降为31.8亿元。

短期内，杰卡莱估值水平出现数千万元的暴增让人疑惑，若公司质地优良今后发展可观，又在刚刚完成了注资准备挂牌上市的大背景下，其总体估值水平理应是升高的，可杰卡莱总体估值水平不仅未能提升，相反还有所暴增，如此反向变动实在是令人惊异的。

成长停滞，三年内三调主营业务

招股公布，杰普森2018年同时实现营业收入6.66亿元，增速为5.2%，同时实现净利润9336.10万元，扣非后增速仅为2.27%。对其经营业绩的止步不前，究其原因，与其第一大客户苹果公司公司需求的大幅下降相关。

2014年，杰普森进入苹果公司公司供应链，主要对其销售光谱检测设备等光学智能装备。3年后的2017年，因苹果公司公司生产新品工艺及材质变化较大，对公司的采购需求明显增加，使得公司当年经营业绩一飞冲天，同时实现销售收入6.33亿元、激增149.85%；净利润8766.91万元，较上年同期翻了13倍（2016年的杰普森仅同时实现销售收入2.53亿元、净利润618.07万元）。然而成亦苹果公司败亦苹果公司，对大客户依赖的问题在2018年得到了明显体现。2018年，苹果公司公司新品较上代差异不大，需要更捷伊光谱检测设备减少，导致杰卡莱光学智能设备的出货量大幅减少，当年此类收入较2017年缩减了3成有余，间接导致公司这年销售收入业绩增速的明显放缓。

除了苹果公司公司的影响外，面对竞争激烈的海内外消费市场，杰卡莱这些年中不断调整商品业务结构以寻求盈利的突破点。2006年初创期，杰卡莱依靠生产缆线器件发家，2010年开始量产激光，2014年涉足激光智能装备业务。招股显示，2016年激光及缆线器件的收入依次占主营业务收入比的52.79%、33.74%，缆线器件毛利率较低、盈利空间有限，逐渐淡出核心商品之列，目前业务贡献仅占主销售收入入比的5.12%。2017年，因潜伏苹果公司供应链三年首见效，激光/光学智能装备业务从此前仅占主营业务比的10.52%一跃成为核心业务，占比增至54.16%。然而好景不长，2018年随着苹果公司订单的下滑，智能装备业务收入大幅缩减1452万元，占比下滑至49.3%。其中，主要向苹果公司公司销售的光学智能装备收入减少了8188.34万元，在智能装备业务中的占比由此前74.83%降为53.21%，而激光智能装备业务则由此前25.17%增至46.79%。

总体来看，公司的核心商品先是从激光及缆线器件变为激光/光学智能装备业的光学智能装备而后逐渐转向激光智能装备业务，也就是说杰卡莱在短短三年内先后调整了三次主营业务商品。一般来说，主打商品的稳定表现对于公司发展具有决定性意义，专注于提高自身核心商品的竞争力是优质公司应具备的素质。然而报告期内，其主营商品缆线器件销售收入一直在下降，依次为8552.74万元、5833.58万元、3408.18万元；激光业务的收入增速也在下滑，2017年、2018年增速依次为53.7%、29.19%；光学智能装备业务更是因苹果公司公司订单下降而收入大减。总体看，杰卡莱主要商品正面临着收入缩减或快速增长乏力等问题。

然而，杰卡莱的业务困境未止于此。其主打商品主要竞争对手为日本和欧美的知名国际厂商，竞争环境也是十分严峻的。2017年杰卡莱打开海外消费市场，境外消费市场占比从2016年的13.76%猛然提升至55.69%，然而2018年苹果公司公司的不给力拖累了境外收入，总体缩减使得海外消费市场首度遇冷，占比降至45.59%。目前，杰卡莱又看中了台湾地区，与台企国巨股份、厚声电子等厂商合作向其销售激光智能装备。然而，一方面由于竞争对手多为国际大厂商实力强大，另一方面为稳定刚建立起的客户关系，公司采取低价策略以扩大销售，如此举措间接导致此类业务毛利率较2016年出现打入冷宫，报告期内依次为60.88%、41.09%、37.57%。国内激光消费市场上，锐科激光以其规模和技术优势处于头部地位，而杰卡莱则主打高性价比商品，毛利率仅为锐科激光一半左右。2018年锐科激光毛利率为50.36%、杰卡莱仅为27.63%。

可疑的成本

除了业务层面面临着多重困境外，《红周刊》记者还发现杰卡莱招股中公布的财务报表也是存有较大问题的。

招股公布，杰卡莱2018年向前五大供应商采购金额达到了14400.88万元（如表1），占比34.06%，由此统计数据可推算出全年采购总额为42280.92万元，扣除其中能源电力采购的255.21万元，与材料相关的采购金额为42025.71万元。

根据财务一般原则，采购总额除需要结转到营业成本部分，余下未结转的则会留存有存货中导致存货规模增加。

杰卡莱营业成本中间接材料金额为39180.88万元，占比达89.37%。将其与采购总额对比，理论上应有2844.83万元因未完成销售需要计入存货项目中，导致相关存货项目的增加。

在存货项目中，主要包含原材料、在商品、产成品及发出商品。2018年原材料金额为10027.02万元，较上期增加了16.27万元。这意味着剔除该统计数据影响，则将有2828.56万元体现为存货中在商品、产成品及发出商品对应材料成本的增加。然而令人诧异的是，上述三类项目合计金额不仅没有增加反而是有所减少的：2018年杰卡莱在商品、产成品、发出商品的金额为2375.72万元、7577.38万元、7572.71万元，合计17525.81万元，相比上期相同项目合计金额17746.33万元减少了220.52万元。

其中，招股未公布在商品、产成品、发出商品中所含材料成本具体金额，若按照当年间接材料占营业成本的比重为89.37%的比例来看，三类存货项目中对应材料的减少金额为197.08万元。

一增一减下，与之前理论上应增加2828.56万元就相差了3025.63万元。

同样的逻辑分析2017年统计数据仍可发现巨额差异。2017年，公司向前五大供应商采购金额为25501.37万元，占比44.31%，故总采购金额达57552.18万元，扣除能源类采购134.14万元后，采购总额为57418.04万元。

同年营业成本中间接材料为38245.91万元，故剩余19172.13万元应结转至存货相关项目中。存货中原材料金额较上期增加6718.89万元，在商品、产成品及发出商品合计增加11070.14万元，以间接材料占成本91.02%比例计算其中对应材料项目，增加了10076.04万元，故合计共增加了16794.93万元。显然，这一结果与理论上的增加金额19172.13万元相差了2377.20万元。

由上述分析来看，杰卡莱连续2年的采购与成本和存货之间均存有大额的差异，显然是需要公司进行合认知释的。

产销之疑

除了采购与成本方面存巨额勾稽差异外，杰卡莱在产销方面也存有异常现象。

2018年，杰卡莱主要商品包括激光、智能装备、缆线器件，产量依次为13500台、498台、231万条（如表2），销量依次为13050台、439台、262万条，与各商品产销统计数据差额为450台、59台、-31万条。按照财务一般逻辑，当年该部分产出尚未对外销售的商品将增加公司库存，并计入存货相关项目中体现为同等规模的增加。

招股公布，激光、智能装备、缆线器件平均销售单价依次为20360.81元/台、74.82万元/台、13.01元/条。各商品对应的毛利率依次为27.63%、38.49%、18.10%，根据毛利率推算相关商品单位平均成本依次为14735.12元/台、46.02万元/台，10.66元/条。将其与各商品产销统计数据差核算，理论上各商品影响存货商品项目变动的金额依次为663.08万元、2715.39万元、-330.31万元，即合计将使得存货商品项目增加3048.16万元。

进一步查看其存货相关项目，其中2018年末产成品、发出商品合计金额为15150.09万元，2017年末相同项目合计金额为15147.59万元，相较近乎未变动仅增加了2.5万元，显然这与理论上应增加额3048.16万元相差了3045.66万元。那么，相差的上千万元存货又去了什么地方呢?这显然是需要公司予以解释的。

同样，剖析2017年相关产销统计数据，仍能推算出其2017年存货项目变动比产销差异理论增加额也多出1683.71万元。

（本文已刊发于2019年4月13日出版的《红周刊》）

责任编辑：肖旭宏 PF079